资管新规融资下滑,实业股权投资承压

财汇 2018/08/27

8月24日公司发布2018年中报,公司上半年实现营业收入16亿元(YoY-31%),扣非归母净利润9亿元(YoY-38%),截止今年上半年底,公司总资产达263亿元,同比增长5%。我们认为公司中报核心变化有:(1)融资端经历转型阵痛。受拖累受金融严监管与市场信用风险扩大等影响,上半年信托报酬同比减少11%。(2)主动管理规模持平,通道有所回流;公司管理规模增至2516亿元(YoY5%),其中主动管理规模占比为62%,较年初略有下滑。(3)投资端表现不佳,受二级市场下跌导致投资亏损达0.7亿元(YoY-121%);利息净收入同比减少38%,受资金趋紧、同业拆借规模大幅增长所导致;除此之外,我们同样看到潜在隐忧:(1)房地产信托风险积累,监管信号收紧;(2)破刚兑、净值化,零售渠道端压力大;(3)权益市场波动影响投资端等。

融资端经历转型阵痛,下半年有望边际改善。2018年上半年公司实现手续费及佣金收入21亿元,同比减少13%;其中第二季度手续费及佣金收入仅为1.5亿元。我们认为主要原因有(1)随着4月底资管新规实施,公司对多层嵌套、资金池、通道化等问题进行了全面规范,新老产品过渡调整导致收入下滑。(2)上半年市场信用风险扩大,信托行业风控趋严,加之来自银行理财等投放资金大幅减少,使得信托产品发行规模萎缩,上半年集合信托产品发行规模为948亿元(YoY-40%)(3)随着资管新规实施,资金杠杆规定和嵌套要求导致信托报酬率下滑。不过随着金融监管边际放松,加之市场信用风险有所缓解,预计下半年信托产品结构持续优化,信托产品成立与发行规模将有所回暖,将有助于信托业务收入有所改善。

主动管理规模与年初持平,房地产信托监管趋紧。截至今年上半年,公司管理的信托资产规模2516亿元(YoY8%),其中主动管理规模1560亿元,基本与年初持平。而公司通道业务规模占比较小,受资管新规影响有限,因此上半年有所回流。主动管理方面,截至2017年底,房地产占信托资产比重达23%,占比仍较大,下半年房地产信托政策有所趋紧,对于业绩压力有所增大。此外,公司加大新能源、大健康等五大核心产业投资,我们认为实业投入长期利好于公司信托发展,不过短期贡献利润相对有限。我们预计公司主动管理占比有望稳步提升,信托资金投向将更加多元化,降低房地产信托业务风险。

投资业务表现不佳,风险敞口缩窄。今年上半年股票市场表现不佳,上证综指下跌14%,公司公允价值变动亏损4.3亿元。出于降低权益类风险敞口以及防范流动性风险,公司主动降低权益类持仓比例,以公允价值计量且其变动计入当期损益的金融资产为34亿元,较年初较少37%。由于二级市场股价低迷,减持权益类资产导致投资亏损达0.7亿元。此外,公司净利息收入为0.6亿元(YoY-38%),主要由于上半年市场资金趋紧、业务调整资金需求增大,导致同业拆借利息支出大幅增长。我们预计随着公司权益敞口缩窄,资金成本有所下滑,以及权益市场有望回暖,投资业务收入有望边际改善。

多元金融布局,大股东坚定看好公司价值。公司积极入股金融公司,打造多元金融平台。公司参与中信银行国际、营口银行增资,入股渤海人寿,有望形成业绩的多轮驱动。大股东承诺2年内不减持解除限售的股份,其占总流通股的比例为30%,看好公司长期增长价值。我们认为从短期来看,公司的经营业绩受金融监管政策与信托行业转型所拖累,从长期来看,我们认为公司有望受益于主动管理占比高、经营机制灵活等特点,具备长期竞争优势。

投资建议:买入-A投资评级,预计安信信托2018-2020年归母净利润分别为17亿元、19亿元、22亿元,EPS分别为0.31元、0.34元、0.39元,6个月目标价为8元。