战略重心重回户外,户外龙头整装再出发

财汇 2017/08/20

旅行业务促收入增长,户外板块仍不振

17H1公司实现营业收入12.78亿元,同比增17.48%;归母净利润0.79亿元,同比降16.30%,扣非净利5783.93万元,同比降25.79%,EPS0.09元。收入增长主要为旅行板块带动,但旅行毛利率低(17H1为2.99%)、净利预计略亏损,同时贡献主要利润的户外用品板块在零售不佳背景下仍处于业务调整期,收入、净利下滑从而使得总体净利润呈现下滑。

三大板块收入分拆:1)户外用品板块收入5.43亿元,同比下降19.83%,其中探路者品牌收入4.86亿元(同比-21.01%)、Discovery Expedition(以下简称DX)品牌收入6491万元(同比+15.56%);2)旅行服务板块实现收入7.23亿元,同比增长81.31%,其中易游天下17H1收入6.97亿元、净利-312万元;3)体育服务收入131.70万元,主要为巩义滑雪场贡献。

分季度来看,16Q1-17Q2收入分别+33.87%、+96.39%、-51.59%、-36.89%、+21.26%、+14.09%,净利分别-23.90%、-23.96%、-73.48%、-44.17%、-30.06%、+27.41%。16年下半年收入净利均出现较大下滑、主要为旅行板块的易游天下主动缩减了毛利率较低的普通旅行业务、从而导致收入规模大幅下滑;17H1旅行板块调整经营策略、拓展国际机票业务实现了较高收入增长。Q2净利同比转正主要为资产减值损失减少、投资收益增加、所得税减少以及去年低基数所致。

旅行板块增长促收入规模扩大致毛利率、费用率双降,去库存进入尾声

毛利率:17H1毛利率同比降9.95PCT至23.03%,主要为毛利率较低的旅行板块收入占比自去年同期37%提升至57%拉低总体毛利率,其中户外用品、旅行板块毛利率分别为48.70%(+0.03PCT)、2.99%(-1.63PCT)。户外用品毛利率16年下滑2PCT系去库存力度较大影响,17H1略有回升,预计随着公司去库存进入尾声、该板块毛利率将持平或微增。

16Q1-17Q2毛利率分别为36.79%(-14.17PCT)、29.57%(-22.17PCT)、23.91%(+9.34PCT)、28.59%(+8.48PCT)、26.19%(-10.60PCT)、20.03%(-9.55PCT)。

费用率:17H1期间费用率下降4.65PCT至20.62%,费用绝对值变化不大、但旅行收入增长促总收入增加带来费用率下降;其中销售费用率降1.96PCT至13%、绝对值上同比增2.07%;管理费用率降1.70PCT至8.25%、绝对值降2.59%;财务费用率下降1.03PCT至-0.62%、绝对值降281.13%,主要系银行利息收入较上年同期增加,同时本年度公司无银行贷款、利息支出较上年同期减少所致。

17Q1-Q2销售费用率分别为10.10%(-2.05PCT)、15.85%(-1.72PCT);管理费用率分别为8.08%(-1.37PCT)、8.40%(-1.99PCT);财务费用率分别为-0.64%(-1.09PCT)、-0.61%(-0.97PCT)。

其他财务指标:1)17年6月末存货较年初增7.81%至3.15亿元,存货/收入为24.69%,存货周转率为3.23、较去年同期1.28有所提升(受益于旅行板块收入规模扩大)。从存货规模来看,存货占总资产比例自去年同期15.89%下降至9.14%,主要为公司去年下半年进行了大幅度过季库存降解,并合理控制当季期货产品的下单采购量,公司整体库存结构趋于良性状态(16年末存货账面金额较15年减少46%、超额完成16年过季库存降解目标)。从存货结构来看,17年6月末库存商品为4.63亿元、较年初下降2.44%,跌价准备计提比例自年初41.26%下降至34.44%,显示大规模去库存逐步进入尾声。

2)应收账款较年初增28.41%至2.42亿,应收账款周转率5.93较去年同期5.58有所提升、周转上比较良性;

3)资产减值损失为-2217万元、较去年同期-185万元继续减少,主要由于公司加大库存清理力度、存货跌价准备转回或冲销所致;

4)营业外收入同比增24.38%至2806万元,主要系政府补助增加所致;

5)投资收益1391万元、较去年同期1.31万元大幅增加,主要系理财投资收益增加;

6)经营性现金流量净额为-1.20亿元,较去年同期-2.15亿元有所改善。

战略调整、业务重心回归户外用品主业,管理层调整力度较大

户外用品板块作为未来业务重心变革持续、预计今年去库存进入尾声,再收购非凡探索13%股权

旅行和体育板块业务退居次要,注重健康发展

把握长期机遇、短期夯实内功,户外龙头整装再出发

长期看好户外行业在政策利好及居民消费意识提升下的发展空间,短期预计公司业绩提振有限,但随着公司去库存逐步完成、产品变革逐步显效,以及临近冬奥会叠加户外用品行业逐步走出调整恢复增长,预计公司户外用品板块业绩逐步恢复;旅行用品板块将贡献流量入口及收入流水,体育板块投资继续推进。考虑到公司高新技术企业资格17年到期,18年开始暂按25%企业所得税率估计。调整17-19年EPS为0.20/0.21/0.24元,对应17年PE37倍,短期估值仍较高,“增持”评级。